一条从银行到券商的“暗道”，正悄然将银行资产负债表内的资产转移到表外。

来自证券业协会的内部统计显示，截至2012年6月30日，76家获准开展资产管理业务的证券公司受托管理资金本金总额，从半年前的2819亿元，猛增至4802亿元，增幅达到了惊人的70%。这一现象，在熊市中堪称市场奇迹。

历时一个月的调查，终于摸清了券商“资管奇迹”背后暗藏的玄机——券商资管规模迅速膨胀，主要来自“银证票据业务合作”。据了解，部分商业银行委托券商定向管理表外资金，并要求券商用这部分资金买断属于表内资产的银行承兑汇票。票据资产完成“出表”后，银行得以腾挪出更多的额度用以放贷；券商则由于为银行提供了资金“通道”，获得一定的好处费。

难以抑制的银行放贷冲动，正是券商“资管奇迹”的幕后推手。业内人士指出，券商资管配合银行“出表”的行为，可能已经涉嫌违规。据了解，最初银证票据合作仅限于购买银行承兑汇票的收益权，属于合规的资产证券化范畴；但此后，为了“出表”需要，部分银行与券商的合作逐渐升级为直接买断票据所有权，券商事实上成为参与票据转贴现的“影子银行”。

依照现有规定，券商买断银行承兑汇票的行为，已经超越了券商的经营范围。更须引起重视的是，越来越多的券商，正加入到银证票据合作的阵营中来。“如果按照目前的情形继续发展下去，到今年年底，券商资管规模再翻倍，逼近一万亿元大关也不是不可能。”某券商高管表示。

今年是证券行业的创新元年，不少券商纷纷提出，要由传统的证券交易通道提供商，向“资本中介服务商”、“财富管理服务商”转型，管理层上半年最新颁布的一系列政策，也试图为券商创新创造一个宽松的监管环境。

业内人士表示，券商在创新过程中必须处理好合规发展与积极创新的关系。不可否认，如火如荼的银证合作，体现了金融创新的精神。但是一旦超越了合规边界，可能会对券商的创新大局造成难以预料的影响。

中小企业私募债开闸已有月余，在首批发行的火爆场面过后，如何保持并拓展中小企业私募债发行企业资源储备，成为券商面临的下一个重要问题。除新三板挂牌企业外，目前部分券商经通过与银行等机构展开战略合作，对有潜力发行中小企业私募债的企业资源进行长期储备。

新三板利于快速切入储备资源后劲有待观察

在中小企业私募债发行初期，市场普遍认为新三板是券商快速切入私募债发行的重要渠道。

中信建投证券三板负责人李旭东指出，由于中小企业私募债对企业存在相关信息披露和财务规范等方面的要求，相对于没有经过资本市场规范的中小企业，新三板挂牌企业均经过券商督导，信息披露规范，财务状况也经过具备资格的会计师事务所审计，因此从快速切入角度来讲，新三板是非常理想的私募债发行资源聚集地。

不过，李旭东坦言，从后续储备资源来说，目前新三板挂牌公司仅有一百多家，业绩水平和偿债能力参差不齐，他指出，并非所有的新三板公司都适合私募债融资，如果企业发展前景不被投资者看好，其发行的债券也很难销售。

“私募债给了新三板公司新的债券融资方式，但企业能否用好这个工具，关键还是看公司自身的发展状况。”李旭东表示，券商会通过对新三板挂牌公司的利润基数、净资产规模、收入水平等相关指标的考察来判断企业是否具备发行私募债的潜力。“以利润基数来看，目前利润水平在1000万以上的新三板挂牌企业有四十多家，这些公司是具备发债的条件和潜力的。”李旭东说。

券商银行开展双赢合作

对于“储量”不算丰富的新三板市场，部分券商开始将眼光投向商业银行等其他金融机构。具体合作方式，主要是通过商业银行介绍企业客户发债，券商发债后再将私募债理财产品专户设立于银行，或直接销售给银行，形成企业、券商与银行的多赢局面。

“我们和商业银行开展相关的战略合作，一下就谈拢了。因为他们有大量的中小企业客户存在融资需求。”一位券商高管透露，由于银行贷款标准要求较高，部分中小企业难以达到相应的融资标准，急需新的融资渠道；同时，出于存贷比率、收入结构等因素考虑，商业银行方面也乐于为企业客户介绍其他的融资方式。

“券商为银行的优质中小企业客户发行私募债，解决了企业的融资需求，银行方面也为其客户提供了多样化的融资方式，实现了其对客户的服务价值的最大化。”该高管指出，通过发行中小企业私募债，券商同时也有机会接触到银行的优质客户，并可能从中筛选出具备上市条件的企业，最终成为证券公司的IPO资源。

“在与银行开展合作发行私募债之后，券商还可以在合作银行开立私募债理财产品专户，为银行带来新的存量资金，同时银行还十分看好私募债理财产品，合作银行也可以优先购买优质的中小企业私募债资产。”该高管指出，通过发行端与销售端的对接，券商实现了与企业、银行间三位一体化的战略合作，为中小企业私募债提供了丰富的资源储备，实现了多方共赢的局面。

不可否认，如火如荼的银证合作，体现了金融创新的精神。但是，一旦“过了火”，涉嫌违规行为，从而引发强力监管，恐怕会给当前较为宽松的券业监管环境蒙上一层阴影。

“如果按照目前的情形继续发展下去，到今年年底，券商资管规模再翻倍，逼近一万亿元大关也不是不可能。”某券商高管表示，届时央行只要查一查社会融资总量，就会发现，银行借券商平台大量转移表内资产，绕开信贷额度管理释放贷款。“最坏的结局是高层震怒，一刀切叫停所有银证金融创新，那将是一个悲剧。”

在证监会的大力支持下，自去年下半年开始，证券业迎来了很好的发展机遇。在今年5月举行的“券商创新大会”上，证监会主席郭树清强调，当前我国证券行业的金融创新迎来了历史最好时期，监管部门将努力创造一个鼓励创新的监管环境。

为支持券业发展，监管部门还拟定了《关于推进证券公司改革开放、创新发展的思路与措施（征求意见稿）》，在11个方面出台了措施支持行业发展。这“11条”也被认为是券商未来几年发展的纲领性文件。

“然而，距离创新大会召开仅3个月时间，券商资管规模的爆炸式增长就涉嫌违规，这不得不让人担心，券业宽松的监管环境究竟能维持多久。”业内人士不无担忧地表示。

以银证票据合作为例，今年以来，多家券商、基金公司曾经就发行产品投资票据的可行性进行过内部研讨，不少公司的想法是从专户产品做起，成熟以后上报集合理财和公募产品。“如果出现了违规事件并造成不良影响，恐怕很多创新提议都要被搁置了。”有机构人士对此十分忧虑。

“挑战管理层的底线，并不是明智的做法。作为券商，应当珍惜来之不易的发展环境，处理好金融创新与合规发展的关系。只有这样，券商才能在宽松的监管环境之下走得更远。”业内人士如是强调。（上证报）