12月11日，建设银行与招商局集团在北京签署长租住房租赁业务战略合作协议，并宣布与招商蛇口在银行间市场成功注册200亿元“飞驰-建融招商住房租赁资产支持票据”，这是首单银行间市场长租公寓ABN。

国内长租公寓市场的资产证券化近期开始加速。魔方公寓、自如、新派公寓、保利地产和招商蛇口等先后对其持有的租赁资产进行了证券化。

由于长租公寓等住房租赁市场的投资运营回收期很长，对长期资金需求较大。单靠信贷资金无法满足需求，因此发行资产支持证券，在政策支持下，或成为未来住房租赁市场发展的主流。

但其中也面临难题：一是投资者的接受程度，决定了其融资成本；二是由于差额补足义务的存在，企业债务仍无法出表。

交易结构解析

12月11日，飞驰ABN期限15年，注册总额200亿元，首期发行规模40亿元。这也是国内目前注册规模最大的长租公寓资产证券化类金融产品。

飞驰ABN的底层基础资产为建设银行子公司投资招商蛇口所持有的两个长租公寓项目收益权所形成的债权，现金流来源是项目收益权债权所产生的全部现金流。招商蛇口作为长租公寓运营商，并非飞驰ABN的发起人，而是由建行子公司作为发起人。“通过这一结构，把企业存量资产转让为银行存量资产，再发行ABN。长租公寓运营商可以快速拿到资金，盘活项目资产。建信信托作为发行载体，再通过市场化方式取得融资。”飞驰ABN产品人士表示。

在期限以及行权设计上，与已发行的其他ABS项目相比，飞驰ABN的基础资产在底层资产形成的架构中，将融资期限设定为15年，存续期内企业有分期还款计划，并在存续期内授予企业一定条件下的提前偿还权。在行权设计上，提前还款权的行权方为长租公寓运营商，而非投资人。这种期限和行权方式的设计更贴合长租公寓运营的需求，但同时对运营商的信用评级和资质也有很高的要求。

该ABN首期产品采用了按季付息，本金过手摊还的交易设计。未来2.0版本将继续优化，进行结构化设计，满足不同层级投资者的需求，进一步降低融资成本。

建行相关人士表示，深圳租赁市场需求不断增加，需要找到银行信贷等传统融资之外的方式。在此情况下，通过银行间市场调动资金，利用专项债券、资产支持票据等方式融资，是一条可行的道路。

银行间市场交易商协会数据显示，截至2017年12月1日，银行间市场的债务融资工具累计发行了29.74万亿，仅2017年前11月就发行了3.79万亿元，目前存量8.6万元。“下一步，银行间市场交易商协会还将出台促进定向债务融资工具流动性的政策，预计今后定向发行的资产支持票据的价格会进一步下降，因此此单资产支持票据的投资价值会进一步显现。”建行相关人士表示。

近两个月，建设银行、工商银行等金融机构在住房租赁市场快速布局。11月3日，建行深圳分行与万科、华润、碧桂园等11家房地产企业签署房屋租赁战略合作协议。同时，建行还推出个人住房租赁贷款“按居贷”，为租户提供纯信用贷款用于租房。

长租公寓也是招商蛇口的发展战略之一，正在积极推动其资产证券化。目前，招商蛇口的长租公寓总房源数1.6万套，对应建筑面积约60万，其中在运营房源数1.3万套。

探路住房租赁资产证券化

除前述ABN，12月1日，招商蛇口公告称，“招商创融-招商蛇口长租公寓第一期资产支持专项计划”获得深交所审议通过，为全国首单储架式长租公寓抵押贷款证券化产品，发行总额不超过60亿元，首期发行规模不超过20亿元，期限为18年，其中优先级产品规模19.9亿元，劣后级0.1亿元元。募集资金优先用于未来长租公寓的发展与运营。

10月23日，保利租赁住房REITs获得上交所审议通过，总额不超过50亿元，采取“储架式分期发行。10月11日，”新派公寓权益型房托资产支持专项计划“在深交所获批发行，拟发行金额为2.7亿元，发行额度为2.7亿元，期限5年，其中优先级产品AAA评级，利率5.3%。

前述资产证券化产品中，魔方公寓ABS产品交易结构与一般CMBS产品类似，采用双SPV结构，底层资产为魔方公寓8城市4014间公寓的租赁收益权，要求出租率未来三年保持在95%以上。自如ABS产品将循环发放形成的分期贷款“自如白条”作为底层资产，截至2016年末，自如资管业务的存量债权余额为9.95亿元。

此外，新派公寓和保利地产发行的均为权益类长租公寓类REITs产品，以旗下持有的资产作为基础资产。

以资产证券化为租赁融资，难点在于，一是投资者的接受程度，二是目前企业债务仍无法出表。

保利租赁住房REITs等获批后仍未发行。“租房资产证券化的市场机制、投资人难以平衡，运营商的融资成本取决于投资人的看法。”有华南资产证券化人士表示，而且年末资金较紧张，企业不敢贸然选择发行。

此外，由于资产支持计划发行期限很长，期限越长则投资人要求的资金价格越高，期间投资人往往会要求设置投资者有赎回权，一般为3-5年赎回，投资者赎回权的设置将给租赁运营方的现金流带来压力，并且与长租房运营的业务模式不匹配。

“资产支持票据和资产支持证券的投资人以银行自营资金、银行理财资金、券商资管计划为主，由于流动性较普通债券弱，且不能在市场质押融资，因此融资成本相对较高。”有资产证券化人士表示，通过目前市场上已成型的资产证券化产品为住房租赁融资，房企债务仍无法实现出表。

一般而言，资产证券化产品往往要求设立差额补足等条款。如保利租赁地产REITs中，保利集团承诺向专项计划提供信用增级，对优先级资产支持证券预期收益和本金提供差额补足。“只要是有兜底条款，差额补足的就不可以出表。”另一资产证券化人士。