■　金研

11月17日，中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称《意见》）。

一、主要内容

1．根据资管产品分类监管。有两个纬度的分类：一是按照募集方式分为公募产品和私募产品。公募产品主要投资风险低、流动性强的债权类资产、上市交易的股票、商品及金融衍生品，除法律法规另有规定外，不得投资未上市股权。如发行权益类产品和其他产品，须经银行业监管部门批准，但用于支持市场化、法治化债转股的产品除外。私募产品可以投资债权类资产、上市交易（挂牌）的股票、未上市企业股权（含债转股）和受（收）益权。二是按照产品投资性质的不同，分为固定收益类产品、权益类产品、商品及金融衍生品类产品和混合类产品四类。对不同类的产品适用不同的投资范围、信息披露、合格投资者门槛、杠杆率等要求。

2．规定资管业务是金融机构的表外业务，不得承诺保本保收益，不得开展表内资产管理业务。

3．对非标资产的投资严格限制。明确资管产品投资的非标资产终止日不得晚于封闭式产品的到期日或者开放式产品的最近开放日，且要遵守监管部门制定的限额管理、风险准备金要求、流动性管理等监管标准。不得直接或者间接投资于商业银行信贷资产。

4．打破刚性兑付。要求对资管产品实行净值化管理。规定不得为非标资产或者股权类资产提供任何担保或回购承诺。存款类金融机构发生刚性兑付的，要足额补缴存款准备金和存款保险基金，并受到处罚。

5．禁止通道，仅允许一层嵌套。规定金融机构不得为其他机构的资管产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。资管产品可投资一层资管产品，但所投资产品不得再投资其他资管产品，公募证券投资基金除外。

6．强化资本和准备金计提要求。要求按照资管产品管理费收入的10%计提风险准备金，或者按照规定计提操作风险资本或相应风险资本准备。风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再提取。

7．统一杠杆上限。一是统一负债要求，规定每只开放式公募产品、分级私募产品按穿透原则计算的总资产/净资产的上限不得超过140%，每只封闭式公募产品、每只私募产品不得超过200%。二是明确分级产品分级比例（优先级份额/劣后级份额）。固定收益类产品的分级比例不得超过3：1，权益类产品不得超过1：1，商品及金融衍生品类产品、混合类产品不得超过2：1。

8．设置较长的过渡期。按照“新老划断”原则设置过渡期，过渡期至2019年6月30日。过渡期内，不得新增不符合《意见》规定的资管产品的净认购规模，已发行产品自然存续至所投资资产到期。过渡期结束后，不得再发行或者续期违反《意见》规定的产品。

二、对市场的影响

1．对非标资产的投资限制，将降低理财产品的收益率

新规明确，资管产品投资的非标资产终止日不得晚于封闭式产品的到期日或者开放式产品的最近开放日。现存非标多3-5年，而封闭式银行理财产品的期限多在1年以内。该项规定意味着非标资产不能期限错配，不能以短期资金投资于长期资产，而短期限的非标资产收益率相对偏低，将可能降低银行理财产品的收益率。

对非标期限的严格限制，或将可能出现非标转标的需求增多。目前非标转标的方式主要有两种：一是通过银行业信贷资产登记流转中心有限公司（简称“银登中心”）转为标准化资产。二是通过中央国债登记结算有限责任公司（简称“中债登”）的理财直接融资工具综合业务平台。资管新规对现有这两种非标转标的方式是否认可，有待细则的进一步明确。按照新规对非标资产投资限制从严的态度，预计非标转标即使获得认可，也将有所控制。

总体上，有利于资管产品增加对标准化资产投资，特别是对债券的投资需求，从长远来看利好债市。

2．银行理财产品不允许表内保本，转净值化管理，理财规模将产生较大波动

银行理财产品的结构调整在保本和非保本之间的压力并不大，主要是集中在从预期型管理向类基金的净值化管理过渡。这不仅对银行资产主动管理能力提出了更高要求，也可能降低其对风险偏好低的客户的吸引力。过渡期结束后，银行的理财规模增长或将受到一定的负面影响。当市场适应理财净值化管理后，理财规模将可能有所恢复，但与各金融市场的走势的相关性将越来越强。

3．对债券市场的影响：短期冲击压力较大

广义基金包括银行理财产品，是信用债市场最大的需求方。资管新规的政策将会使多层嵌套的委外投资面临“解套”的压力，委外投资被赎回的概率大幅提升。理财产品被要求净值化管理，改现有的摊余成本法为公允价值计量，随着债券收益率的上行，将带来较大的重估损失，如果再遭遇客户的赎回压力，将会加剧对流动性好的债券资产抛售。上述两大因素引发的债券抛售行为，将给债券收益率带来较大的上行压力。但另一方面，从长期来看，如果新规严格限制非标资产投资，或利好对标准资产的投资，将为债市带来更多的投资需求。