金融市场聚焦 市场回顾与展望（盘点）
表1 上半年主要货币表现一览
人民币：汇率宽幅震荡，先升后贬
人民币市场回顾
市场走势方面，2018年人民币对美元先扬后抑，从年初的6.5030最高跌至6.2410，6月底反弹至最高6.6390，波动幅度达到6.38%。进入7月初，最高至6.7168，之后跌至6.60附近。USDCNY走势具体可分为以下三个阶段：第一阶段是年初至3月底，USDCNY延续去年12月走势，继续震荡下跌，波幅高达2600点；3月27日最低跌至6.2410，创“8.11”汇改以来的新低。主要原因是美元指数疲弱和市场自营盘的叠加作用，呈现缩量下跌的特点。第二阶段是4月至6月初，USDCNY在美元回暖和购汇需求的带动下走高，但由于客盘结汇在价格高位集中释放，使得USDCNY呈现震荡的特征。5月上旬USDCNY自6.38回撤至6.33下方，而后伴随着美元指数走高，USDCNY再度上冲，向上突破6.40整数关口。第三阶段为6月中旬至月底，USDCNY快速上涨，接连突破6.45、6.50、6.55、6.60整数关口。中美贸易争端不断发酵，引发市场恐慌，离岸USDCNH快速上涨，带动境内USDCNY走高。（图1）
图1 USDCNY日线图
影响2018年人民币汇率的因素有：
1.美元指数先跌后涨，人民币对美元与美元指数走势基本保持一致
2018年初美元呈震荡下跌走势，2-3月维持低位区间震荡，最低触及88.251，二季度美元反弹并持续上涨，最高触及95.533。年初美元表现疲弱，一方面受到特朗普税改法案靴子落地因素影响，另一方面美国财长姆努钦的弱势美元利好美国贸易言论、欧元区利好消息频出等均对美元形成打压。3月份特朗普内阁变动，又挥起关税大棒，贸易摩擦阴云不散。随着中美贸易争端持续发酵，美元承压。但美国经济持续向好，通胀稳步上升，工业生产强劲，远优于欧洲经济表现，提振美元上涨。6月份市场鸽派解读欧央行利率决议，导致欧元大幅下跌，美元快速走强。美联储3月、6月货币政策会议分别加息25个基点，市场预期今年加息3-4次。
2.银行代客结售汇由逆差转为顺差
根据国家外汇管理局公布的统计数据，2018年1-5月，我国银行累计结售汇顺差117亿美元，其中银行代客累计结售汇顺差353亿美元，签约口径（含银行自身、代客即期和远期签约）累计结售汇顺差213亿美元。2018年初以来，随着人民币对美元的强势升值，部分客户前期错过了结汇时机，因此在第二阶段USDCNY反弹时期选择逢高结汇，对人民币汇率构成一定的支撑。
3.中美贸易摩擦影响市场情绪
6月份，美国公布对500亿中国产品加征关税清单，中国立即反击，出台同等规模、同等力度的征税措施，双方此前磋商达成的所有经贸成果将同时失效。美国总统特朗普进而威胁将对2000亿美元的中国商品加征10%关税，中国立刻警告将进行报复，中美针锋相对的贸易冲突迅速升级。受中美贸易紧张形势的影响，新兴市场货币和风险货币全线下挫，离岸人民币快速贬值，境内USDCNY走势受市场情绪与境内外价差因素主导，与美元指数的走势关联性减弱。7月6日，中美开始互征关税，靴子落地让市场情绪暂时稳定下来。
去年12月下旬至今年2月初，USDCNY从6.61迅速跌至6.25水平，不到2个月人民币升值5.8%。人民币这波贬值自4月下旬至7月初，完全回吐了今年的涨幅，最多贬值至6.72附近。年初人民币的升值的背景是国际美元指数疲弱，升值幅度无疑是过快且有所超调，现在人民币贬值的背景是美元指数走强且面临中美贸易战阴影，因此人民币汇率的走势已经非常市场化。
人民币汇率预测
1.国内经济韧性仍存，但面临风险因素增加
中国宏观经济运行相对平稳；央行今年进行了两次定向降准，分别释放资金4000亿元和7000亿元。下半年经济面临风险因素增加，中美贸易摩擦加剧、 地缘政治风险加大、国内融资环境收紧，都对未来经济增长构成压力。
2.客盘结汇基本释放，时点性购汇需求旺盛
我们认为，前期客盘结汇需求已基本释放，随着USDCNY的快速反弹，部分结汇企业可能会再度处于观望状态。而6-7月份有上市公司股息购汇需求，将会进一步减弱客盘结汇对人民币汇率的支撑。
3.中美贸易争端带来的不确定性增加
中美贸易战风波后续可能持续发酵，但也有可能会重新回到谈判桌上，磋商解决方案。打打停停、时好时坏是未来中美经贸关系的大概率事件，难免引起市场化情绪的起伏变化。在悲观情绪的影响下，未来USDCNY可能还有一定上行空间，预计在6.80关口阻力较强。需要警惕短期市场失衡引发的市场预期的变化，导致出现大量恐慌性的购汇盘。
4.人民币终将回归保持对一篮子货币汇率基本稳定
我们认为，本轮美元指数为阶段性反弹，而非长期趋势的反转。但是我们注意到近期新兴市场国家纷纷出现货币危机，如果出现类似于多米诺骨牌的效应，局部危机扩展至其他国家，进而引发至全球危机，美元可能成为避险货币，那么美元指数仍有上涨空间，预计不超过97。
6月中下旬人民币走势与美元指数的相关性明显减弱，人民币指数快速下行，目前CFETS指数已跌至95附近。预计在市场情绪稳定后，人民币将重新回归保持对一篮子货币汇率基本稳定，并与美元指数走势基本一致。
综上，我们认为人民币对美元在2018年下半年将有一定的下行压力，四季度有望企稳呈双边震荡走势，预计波动区间为【6.40,6.80】。
美元指数：触底反弹，一枝独秀
2018年上半年美元指数触底反弹，半年末收于95附近，较年初上涨约2.55%。上半年美元走势可大致分为两个阶段。第一个阶段是从1-3月份，这一阶段美元指数延续弱势，但在88.5附近获得支撑,并于【89，91】区间低位震荡。在2017年底特朗普税改法案落地后，美元反而首先遭遇困境。一方面，2017年12月非农就业人数远低于预期，投资者对美国经济复苏仍存有疑虑；另一方面，美国政治风险升温，美国政府多次面临停摆风险，“通俄门”等事件也在持续发酵。不过在3月议息会议后，美联储态度转鹰，美指因此触底反弹。第二个阶段是4月份至今，美元指数快速走强，反弹至95一线。（图2）
图2 美元指数走势图
二季度美元指数较一季度反转走升，主要源于预期外因素影响：一是美国经济表现远优于欧洲。德国、法国、英国5月公布的经济数据大多令市场失望，表明欧洲经济复苏可能仍需要更多时间。二是欧美货币政策出现分化。美国仍在加息轨道上，而欧洲受累于放缓的经济增长，货币政策依然宽松，将加息推迟至明年夏天以后，较市场预期更为鸽派。三是欧元区政治局面不稳定，欧元承压，相应提振美元。意大利府组阁进程一波三折，西班牙政治风波再起，混乱的政治局面加剧了投资者对欧元区担忧情绪。四是阿根廷、墨西哥、土耳其、波兰等新兴市场国家自身经济疲弱，货币遭到抛售从而引发货币危机，助推美元继续走强。
展望美元指数下半年走势，我们基本观点如下：
1.美国经济“一枝独秀”，但改善空间有限
美国劳工部公布5月非农就业人数增加22.3万人，远超预期19万人。美国5月失业率降至3.8%，创下年内新低。市场普遍认为，美国劳动力市场已接近充分就业水平，通胀水平走高将成为主要风险点。
2.货币政策信号清晰，市场预期基本稳定
根据6月美联储议息结果，18年美元大概率加息4次，符合市场预期。尽管未来联储仍有可能在加息节奏上有所变化，但长期目标已趋于稳定。欧洲央行方面，QE退出时间表已经公布，至18年底停止QE，而加息行动则不会早于19年夏天。2018年下半年，市场基于货币政策的“想象空间”并不多。
3.关注风险事件影响
我们判断，“贸易战”不会短期内结束，甚至在下半年会逐步升级，可能令市场陷入恐慌。避险情绪升温可在一定程度上提振美元需求，美国经济战略政策计划的推行，有待可以进行更全面深入的观察。
11月，美国将举行国会中期选举。我们预计，特朗普政府将可能在选举前释放部分利好政策，以争取选民支持。对于选举结果，目前判断仍为时尚早，我们将密切关注其对美元走势的影响。
综合考虑，我们认为三季度美元指数仍将保持强势，但上行空间可能有限。在其它主要经济体复苏加快的背景下，四季度美指有望迎来回调。我们预计下半年美元指数波动区间为【91，97】。
欧元：冲高回落，仍在探底
2018年初至今，欧元对美元总体略下行，2017年末收于1.1997，目前价位在1.1670附近，较去年末下行2.7%左右。今年的涨势全部集中在2月中旬之前，主要得益于去年以来良好的经济表现，推动欧洲央行政策立场转变快于市场预期。其在1月的货币政策会议纪要中表示：将逐渐调整有关货币政策立场和前瞻性指引的各个方面措辞。同时美元的弱势周期还在延续，年初市场看衰美元，看多非美的情绪占据主导。2月中至4月中，欧元走势逐渐转向区间震荡，因欧元区数据表现持续弱于预期，德法等大国调降经济成长前景，欧央行会议及官员讲话也开始转向鸽派，加之德国组阁、意大利大选等政治风险发酵，欧元难以回到前期高点1.2550上方。4月中后，欧元终于开启了单边下跌行情，其最主要因素在于其二季度数据表现并未如市场所期待出现好转，另外随着贸易战局势陷入胶着状态，给欧元区经济带来的不确定性逐渐放大，央行官员也表现出对于这一外生“变量”的担忧，向市场传达更偏鸽派的观点。美元空头转向，欧元为代表的非美多头开始大幅削减头寸。
今年上半年，欧元区经济增长失速，导致央行立场出现反复，是欧元去年的强势表现难以为继的主要原因。目前为止数据所反映的经济前景并未出现趋势性好转：一季度GDP环比折年1.5%，处于16年下半年以来最低；6月的制造业PMI处于17年以来的低位55.0；经常项目顺差收缩至4月的283亿欧元；经济景气指数也快速走低。其次，贸易战前景的不确定性，对欧元区经济及欧元表现也施加了更多的压力。欧央行则投鼠忌器，最近一次的利率决议声明中，虽然明确了年内结束购债计划，但对加息这一话题却讳莫如深。
从周线图来看，去年至今年4月以来形成的上涨通道已破坏，趋势反转走势正在确立。从大势上看，2008年至今的下跌通道上轨仍完美压制欧元兑美元的反弹高度，上方阻力在年初高点1.2550，下方支撑在1.1500，同时200周均线亦构成支撑。在欧元区数据出现趋势性好转之前，难以见到欧元大幅反弹。同时我们判断贸易战以及其代表的逆全球化局面短期内不会消除，对欧元区经常项目构成压力。基于以上判断，我们预计下半年欧元下行压力持续存在，上方反弹空间受限。走势预计先跌后涨，反弹最早可能出现在今年年末。预计整体波动区间为【1.12，1.20】。（图3）
图3 EURUSD走势图
日元：避险属性令日元V形反转
2018年上半年USDJPY总体呈“V”形反转走势，年初开于112.65，6月末收于110.50附近，上半年下跌约1.79%。
今年日元强势开年，USDJPY在1月就震荡走低约3%。1月9日日本央行意外宣布削减部分长期国债的购债规模，随后黑田东彦表示日本经济终于接近2%的通胀目标，市场对日本央行的宽松预期不断动摇，USDJPY1月最低跌至108.28；2月USDJPY继续延续跌势，主要原因是2月美元对一篮子货币普遍走软，且2月美国股市震荡引发资金流向避险日元。2017年日本GDP环比增长1.6%，实现连续8个季度增长，日本经济持续改善，支撑日元走强；3月是日元的反转月，特朗普发动贸易战令避险情绪升温，VIX恐慌指数一度走高，USDJPY创下104.56的半年期低位。但3月底日本财年结束，日本央行有意抑制日元升值过快，将养老金和保险金重新安排投资规划，MACD也在此时出现反转，USDJPY见底；第二季度伊始USDJPY结束跌势，美国贸易战风险有所缓和，朝鲜半岛局势也有所改善。除此之外，4月份美国10年期国债收益率不断攀升，息差交易助推USDJPY不断走高；5月USDJPY冲高回落，美国10年期国债收益率一度冲上 3%关口拉动美元走强，但“特金会”风波又利好避险日元，出现了USDJPY的月末回落；6月初公布的美国5月失业率优于预期，美国ISM制造业指数持续走高，显示美国经济向好。美联储6月利率决议如期加息至1.75%-2%。6月12日“特金会”尘埃落地，风险情绪得到释放，USDJPY小幅上涨回到110.5一线。
从技术图形上看，USDJPY虽然在2018年上半年经历了“V”型反转，但整体仍位于温和的下降通道内，若通道维系不破，则将对USDJPY走跌形成持续的约束。就全球汇市而言，美国5月失业率走低至3.8%低点，美国劳动力就业市场接近饱和，通胀水平也接近高位。美联储2018年内加息4次几乎无悬念，欧洲QE进程退出在即。纵观2018下半年全球风险事件，英国脱欧之路并非一番坦途，西班牙、意大利等国政治风险重重，中美“贸易战”料难在短期内结束，全球避险情绪高涨利好日元走强。预计2018年下半年USDJPY可能继续震荡走低，上方阻力位在112一带，下半年整体波动区间预计【104,113】。（图4）
图4 USDJPY走势图
英镑：加息预期落空令英镑高位回落
2018年上半年英镑兑美元由涨到跌，先从1.35下方猛烈拉升至1.4344，随后回调至1.38下方后逐步上行，触及年内高点1.4376后转头向下，6月底一度跌破1.31整数关口，最低跌至1.3048。
GBPUSD走势具体可分为以下三个阶段：第一阶段是1月份，英镑“一飞冲天”。“软脱欧”预期和美元指数持续疲软推动英镑走高，GBPUSD由1.3491接连突破多个整数关口，最高触及1.4344，成为表现最亮眼的非美货币之一。第二阶段是2月初至4月中旬，英镑从高位回落至1.38下方，随后上攻年内高点。2月，美国经济展望维持强劲，市场对2018年美联储加息四次预期增强，非美货币普遍走弱，GBPUSD从高位回落至1.3750；3月份之后，得益于良好的经济数据，英国央行加息预期升温，市场对脱欧谈判达成协议持乐观态度，GBPUSD强势上涨，触及年内高点1.4376。第三阶段是4月17日以后，英镑英国央行加息预期大幅降温，投资者情绪受到严重影响，贸易战引发全球避险情绪升温，英镑遭到抛售，市场对英国经济表现疲弱及脱欧进程担忧犹存，多重利空因素令GBPUSD经历雪崩式下跌，一度在6月底跌至1.3048的年内低点。
展望后市，英镑将受到经济基本面、货币政策及脱欧谈判进程的多重驱动。经济基本面及货币政策方面，在6月利率决议中，英国央行首席经济学家意外加入加息的少数阵营，令市场预期8月加息的可能性大大增加。然而，MPC候任委员随即发表偏鸽言论，他将在9月上任，替换一名鹰派委员。如果之后将有进一步经济数据能够支持加息预期，那么英镑或将在中短期得到提振。脱欧进程方面，自英国脱欧公投已逾两年，2019年3月将正式脱欧。欧盟强硬立场与英国“硬脱欧派”的对立加大了双方达成妥协的难度，谈判在经贸关系和爱尔兰边界等核心问题上仍停滞不前。在即将举行的欧盟峰会上，英国与欧盟将对相关问题展开谈判。如果谈判顺利，对于英镑在长期无疑是一个利好消息。然而，有国际问题专家表示，英国既不想受到欧盟的约束，又想维持关税同盟、共同市场等经济优惠，鱼与熊掌恐难兼得。同时，英欧贸易关系的不确定性也将影响欧企在英投资，进而影响英国经济。可见，脱欧进程对于英镑的走势构成最重要的长期影响力量。
从周线图上来看，GBPUSD自2016年10月以来形成的上升通道已经被破坏，目前正运行在4月中旬以来形成的下跌通道中，价格受到通道上轨、55周均线和200周均线多重压制。前期双顶形态的颈线1.37将从支撑位转化为一个较强的阻力位置，下方的前期低点1.26支撑力度较强。预计2018年下半年GBPUSD主要波动区间为【1.26,1.38】。当前MACD出现背离指标，且日线图向上突破了下跌通道，近期英镑有望反弹至1.34附近。（图5）
图5 GBPUSD走势图
人民币掉期市场：利差缩窄打压人民币掉期期点至年内低点
上半年市场回顾
2018年上半年，在岸美元对人民币掉期价格下跌明显，标杆性期限1年期价格从年初的高点1200附近跌至半年末的450附近，走势可以分为两个阶段：一季度，掉期点冲高后大幅下跌，春节前人民币资金面紧张，1年期掉期点最高涨至1180，节后人民币资金紧张局面得到缓解，尤其是定向降准后人民币流动性充裕，而美元资金利率在美联储加息推动下不断上行，中美利差的收窄导致1年期掉期点快速跌至500附近；二季度，掉期点回升后再次快速下跌，中美利差仍是影响市场下跌的核心因素，1年期掉期点最高回升至750附近后再次快速跌至半年末的450附近。（图6）
图6 USDCNY 1Y走势图
下半年市场展望
预计下半年掉期价格中枢不断下移，标杆性期限1年期掉期点波动区间[200,750]。人民币外汇掉期价格主要取决于中美利差，中美利差下半年有进一步收窄的趋势。一方面，美国经济保持强劲，失业率不断创新低，通胀在油价上涨的推动下不断抬升，年内美联储已经加息两次，存在今年再加息两次的可能性；另一方面，中国在宏观和金融去杠杆的大背景下，货币政策保持稳健中性，人民币流动性既不会太松，也不会太紧，但在中美贸易战、经济面临下行压力情况下，货币政策适调微调，上半年已经三次定向降准，并且下半年还有降准的可能性，中美货币政策的分化将施压掉期点。
■ 汇率交易团队
打印
分享
